Cosa non è un fossato | Rankia: Comunità finanziaria

Cosa non è un fossato

L'idea di questo post mi è venuta qualche tempo fa quando Rankian Monday ha commentato qui sul mio blog che “Moat è molto facile da dire, ma molto difficile da vedere…”. È davvero molto difficile vederlo, soprattutto prima che lo vedano anche gli altri.

Lunedì ha assolutamente ragione. Possiamo tutti analizzare a posteriori, dopo diversi anni, l'ovvietà di alcuni Moat. Molti di noi possono parlare di Moat tutto il giorno e recitare a memoria i diversi tipi che ci sono. Sono stati scritti molti post e sono stati fatti studi sull'argomento. In effetti ci sono anche libri sull'argomento e recentemente (finalmente) la versione spagnola (El pequeño libro que genera riqueza) di uno di essi è eccellente [1].

Lo svantaggio è che un fossato è più facile da identificare quando molti altri lo hanno già identificato prima di noi e/o quando il prezzo ha già scontato le aspettative di quel fossato. Questo significa che il più delle volte, quando i comuni mortali come me identificano un Moat, non è più una novità e quindi l'azienda non è più economica, e a volte nemmeno ad un prezzo giusto. E non importa quanto sia un fossato, non dobbiamo pagare troppo perché altrimenti i nostri rendimenti ne risentiranno.

Come cerchiamo di risolvere questo paradosso? Possiamo applicare uno dei modelli di Charlie Munger: Invertire, sempre invertire. Questo significa guardare la situazione al contrario, cioè invece di chiederci cos'è un fossato e come lo identifichiamo, dovremmo chiederci cosa non è un fossato. In questo modo scarteremo la maggior parte delle aziende e ci ritroveremo con un numero più piccolo e gestibile. In questo modo eviteremo almeno di fare errori che ci lasciano sull'orlo dell'abisso azionario.

Quello che segue non vuole essere un elenco esaustivo o definitivo, ma piuttosto un lavoro in corso. Infatti i seguenti punti possono non essere generalmente applicabili e sono pieni di condizionali. Possono quindi essere del tutto discutibili.

  • La gestione non è un fossato. Non importa quanto una star possa essere l'amministratore delegato e il suo team, se sono in un'industria o in un settore con una cattiva reputazione, bassi margini e terribili ritorni, allora sarà la reputazione del settore ad avere la meglio alla fine. Il management può essere un enorme vantaggio per un'azienda che ha già il Moat perché lo espanderà e lo rafforzerà, ma è improbabile che un CEO costruisca il Moat in un settore estremamente difficile.
  • Le mode, le nuove tendenze, le novità o le manie. Non sono Moats. Ecco perché le aziende che si occupano di produrre o vendere la verdura o la frutta più trendy o un gadget innovativo o un abbigliamento chic non hanno un vero e proprio Moat. Ci possono essere aziende che prima hanno costruito un Moat e poi sono riuscite a vendere qualche prodotto o servizio di tendenza (o addirittura hanno imposto la tendenza), ma questo processo raramente funziona al contrario. Questo è il motivo per cui molte aziende scompaiono e molte industrie si consolidano.
  • Il marchio da solo non è necessariamente un Moat. Per esempio, Sony è un marchio riconosciuto e prestigioso, e forse negli anni '80 e '90 aveva il suo Moat, ma ora non genera fedeltà (o lock-in) dai suoi clienti perché il mercato dell'elettronica è molto frammentato e omogeneizzato. Non possiamo nemmeno dire che sia aspirazionale come LVHM. Il marchio da solo, anche se è conosciuto da tutti, non genera potere di prezzo.
  • Anche essere il più grande in un settore non è un Moat. Ci sono molte storie di giganti che sono precipitati, a volte la morte è lenta e dolorosa, a volte improvvisa. Ricorda Blockbuster o Nokia. Tutto dipende dai margini, dal ROE e dal ROIC, dalle economie di scala, ecc. In altre parole, il Moatviene da altre variabili.
  • Crescere molto e velocemente attraverso fusioni e acquisizioni non è nemmeno un Moat. L'evidenza empirica mostra che nella maggior parte dei casi l'M&A non produce valore per gli azionisti e di fatto lo riduce. Perché l'M&A produca un Moat devono essere soddisfatte tre condizioni di base:
    • (i) che il CEO sia un eccellente asset allocator come lo sono Buffett e Munger o come lo era Singleton di Teledyne, nel qual caso è molto difficile saperlo a priori;
    • (ii)che almeno una delle aziende abbia già un Moat e che dopo la transazione quel Moat possa essere ampliato e rafforzato;
    • (iii) che il prezzo pagato sia appropriato. La combinazione di queste tre condizioni è raramente soddisfatta.
  • Buoni rapporti storici nelle singole aziende come ROE, ROIC, FCF o margini non sono condizioni sufficienti perché un Moat continui ad esistere. La questione è capire da dove vengono questi rapporti e come viene creato il valore e se il buon livello di questi rapporti è sostenibile. Molte aziende che sono cadute in declino avevano ottimi rapporti storici, ma è arrivato un momento in cui non erano più in grado di sostenerli. I dati storici sono uno dei tanti riferimenti da prendere in considerazione, ma non dovrebbero essere l'unico.
  • Avere molto contante e/o immobili o investimenti che non sono stati scontati dal mercato o incorporati nel prezzo non è anche una condizione sufficiente per l'esistenza di un Moat. Il problema con questo tipo di “opportunità” è che abbiamo bisogno di un attivista per rilasciare questo valore nascosto agli azionisti. O, in mancanza di questo, la gestione ha un buon record di allocazione del capitale. Ma anche così, non sarebbe un Fossato perché non è qualcosa che si terrà. Una volta che il valore viene rilasciato, l'opportunità non c'è più.
  • Anche essere il primo in qualcosa non è una condizione sufficiente per un Moat. Molte volte il pioniere di qualcosa finisce dimenticato e senza alcun profitto. In effetti può non essere conveniente essere il primo in alcuni settori perché il primo è quello che deve pagare per gli errori e spendere più risorse. A volte è meglio arrivare quando la festa è già iniziata. Ricordate Netscapeo la prima macchina fotografica digitale inventata da Kodak?
  • Avere una tecnologia dirompente che beneficerà tutta l'umanità non si tradurrà necessariamente in un Moat per l'azienda. Tutto dipenderà da molte condizioni, tra le quali:
    • (i) se l'azienda conosce o può sfruttare la tecnologia. Xerox ha inventato il mouse ma sono state Apple e Microsoft a sfruttarlo.
  • Avere una tecnologia dirompente che beneficerà tutta l'umanità non si tradurrà necessariamente in un Moat per l'azienda. Tutto dipenderà da molte condizioni, tra le quali:
    • (i) se l'azienda conosce o può sfruttare la tecnologia. Xerox ha inventato il mouse ma sono state Apple e Microsoft a sfruttarlo.
  • Avere una tecnologia dirompente che beneficerà tutta l'umanità non si tradurrà necessariamente in un Moat per l'azienda. Tutto dipenderà da molte condizioni, tra le quali:
    • (i) se l'azienda conosce o può sfruttare la tecnologia. Xerox ha inventato il mouse ma sono state Apple e Microsoft a sfruttarlo.

L'ultimo punto su quanto sia facile migliorare o copiare la tecnologia mi ha ricordato questo passaggio che ho letto recentemente sul grande blog di Ben Carlson. Lo pubblico per concludere il post con una nota comica.

Hitchhiker: You heard of this thing, the 8-Minute Abs?

Ted: Yeah, sure, 8-Minute Abs. Yeah, the exercise video.

Hitchhiker: Yeah, this is going to blow that right out of the water. Listen to this: 7… Minute… Abs.

Ted: Right. Yes. OK, all right. I see where you’re going.

Hitchhiker: Think about it. You walk into a video store, you see 8-Minute Abs sittin’ there, there’s 7-Minute Abs right beside it. Which one are you gonna pick, man?

Ted: I would go for the 7.

Hitchhiker: Bingo, man, bingo. 7-Minute Abs. And we guarantee just as good a workout as the 8-minute folk.

Ted: You guarantee it? That’s – how do you do that?

Hitchhiker: If you’re not happy with the first 7 minutes, we’re gonna send you the extra minute free. You see? That’s it. That’s our motto. That’s where we’re comin’ from. That’s from “A” to “B”.

Ted: That’s right. That’s – that’s good. That’s good. Unless, of course, somebody comes up with 6-Minute Abs. Then you’re in trouble, huh?”


bolsa italia
Guida raccomandata

Guida di come investire in borsa

Come investire nel mercato azionario da zero. Scopri tutto e decidi il tuo stile di investimento.

Scaricare gratis

Lascia un commento

Sii il primo a commentare!
Commento

Benvenuto nella comunità!

Seleziona i temi che ti interessano e personalizza la tua esperienza in Rankia

Ti invieremo una newsletter ogni due settimane con le novità di ogni categoria che hai scelto


Vuoi ricevere le notifiche dei nostri eventi/webinar?


Continuando, accetti l'informativa sulla privacy