Modello di valutazione del flusso monetario scontato (DCF): Cos’è e come si fa?

Uno dei metodi più comuni per valutare le aziende è il flusso monetario scontato o discounted cash flow, in questo post vedremo alcune delle chiavi per farlo correttamente.

In estrema sintesi, il discounted cash flow consiste nel valutare un'azienda per la sua capacità di generare flussi di cassa liberi o free cash flow (FCF) in futuro. E ovviamente, per effettuare la valutazione correttamente, quei flussi di cassa futuri dovranno essere aggiornati al presente.

Che cos'è la valutazione per il flusso monetario scontato (DCF)?

La valutazione per discounted cash flow (DCF) è una metodologia che cerca di calcolare quanto vale un'azienda oggi in base al denaro che genererà in futuro. Probabilmente è l'analisi di valutazione di un'azienda più utilizzata all'interno dell'analisi fondamentale in borsa.

L'idea di fondo è semplice: se tu potessi sapere quanta cassa genererà un'azienda nei prossimi anni, potresti calcolare quanto valgono quei flussi oggi, scontandoli a un tasso che rifletta il rischio e il costo di opportunità.

È come pensare:

“Se un'azienda genererà 100 milioni tra 5 anni, quanto sarei disposto a pagare oggi per quel denaro?”

La risposta dipende da quanto ti fidi che quel denaro arrivi e quanto ti costa aspettare.

Questo metodo si basa sul concetto che il valore del denaro nel tempo non è costante. Un euro oggi vale più di un euro tra cinque anni, perché quell'euro oggi lo puoi investire, risparmiare, spendere o mettere in attivi.

Il discounted cash flow nasce direttamente dal pensiero finanziario classico. È uno strumento che proviene dalle basi dell'economia del valore presente, ed è molto utilizzato in matematica finanziaria, analisi degli investimenti e valutazione degli attivi.

In fondo, tutto si riduce a una domanda chiave:

Quanto vale oggi un euro del futuro?

Il metodo del DCF formalizza questa domanda nel contesto delle aziende. Stima quanto flusso di cassa genererà l'attività e lo sconta a un tasso che rifletta il rischio di tali flussi e il costo del capitale. E con questo costruisce una valutazione delle aziende.

Non si tratta di quanto vale un'azienda in borsa. Si tratta di quanto dovrebbe valere in base a ciò che genera in contanti.

Tipi di flussi di cassa utilizzati nel DCF

Quando facciamo una valutazione per DCF, bisogna rispondere prima a una domanda chiave:

Vogliamo valutare tutta l'azienda (l'intera attività) o solo la parte che appartiene agli azionisti?

Secondo la risposta, useremo un tipo di flusso di cassa o un altro.

Flussi di cassa liberi per l'azienda (FCF)

Il Flusso di Cassa Libero dell'azienda rappresenta il denaro che genera l'attività prima di pagare interessi o distribuire dividendi, cioè, il contante disponibile per tutti i fornitori di capitale, sia azionisti che creditori.

Si usa quando si vuole valutare l'azienda nel suo insieme, indipendentemente da come è finanziata. E poi, per arrivare al valore delle azioni, si sottrae il debito netto.

Questo è il tipo di flusso più utilizzato nei modelli DCF. Perché? Perché:

• È più stabile e prevedibile.
• Non dipende da decisioni finanziarie come se si distribuisce dividendo o se si ammortizza debito.
• Serve per confrontare aziende con strutture di capitale diverse.

Se vuoi sapere quanto vale l'intera attività, si usa il FCFF.

Flussi di cassa liberi per gli azionisti (FCFE)

Il FCFE rappresenta il denaro che rimane esclusivamente per gli azionisti, una volta pagati gli interessi del debito e coperte tutte le obbligazioni finanziarie. È il contante che potrebbe essere distribuito in dividendi (anche se non viene distribuito).

Si usa quando si vuole valutare direttamente il valore della parte degli azionisti, senza passare per la valutazione dell'intero business.

Questo approccio può essere utile in alcuni casi, ma è meno comune, perché:

• È molto più influenzato dalle decisioni di finanziamento.
• È più volatile.
• Richiede più ipotesi su debito futuro, interessi e ammortamenti.

In pratica, l'uso più comune e raccomandabile è il FCF (flusso di cassa libero per l'azienda).

Perché? Perché permette di valutare il business operativo in quanto tale, indipendentemente dal fatto che sia finanziato con più o meno debito, se distribuisce dividendi o se emette azioni.

Dopo, una volta calcolato il valore totale dell'azienda (enterprise value), semplicemente si sottrae il debito netto per ottenere il valore per l'azionista (equity value).

È più pulito, più strutturato e più utile per confronti tra aziende.

Come calcolare il tasso di sconto?

Il tasso di sconto è il tasso di interesse che usiamo per riportare al presente i flussi monetari futuri. Riflette il costo opportunità, il rischio del business e il rendimento minimo che un investitore richiederebbe per investire il suo denaro lì.

Non è una cifra qualsiasi. Infatti, è uno degli elementi più delicati di tutto il modello, perché può alterare in modo significativo il risultato della valutazione.

Uso del WACC (Costo Medio Ponderato del Capitale)

Quando si utilizza il FCFF (flusso di cassa libero per l'azienda), il tasso di sconto che si usa è il WACC: il Weighted Average Cost of Capital o costo medio ponderato del capitale.

Perché? Perché stai valutando l'intero business, e quindi devi considerare il costo di tutti coloro che finanziano l'azienda: sia azionisti che creditori.

Il WACC pondera due cose:

• Il costo del debito (aggiustato per le tasse).
• Il costo del capitale proprio (ciò che richiedono gli azionisti come rendimento minimo).

È come chiedersi: “Quanto costa a questa azienda finanziarsi in media, contando debito e capitale?”

Questo è il tasso che si usa per scontare i flussi quando stai valutando l'enterprise value.

Applicazione del tasso di rendimento richiesto

Invece, quando si usa il FCFE (flusso di cassa libero per l'azionista), si sta valutando direttamente l'equity. Pertanto, il tasso di sconto adeguato è il costo del capitale proprio.

Questo tasso rappresenta il rendimento minimo che richiederebbe un azionista per investire in quell'azienda, tenendo conto del rischio del business e del settore. Non considera il debito, perché è già implicito nei flussi (avendo sottratto gli interessi e le ammortizzazioni).

Aggiustamenti per rischio e fattori di mercato

Sia il WACC che il costo del capitale possono (e devono) essere aggiustati in base al tipo di azienda e al suo profilo di rischio:

• Se è un'azienda stabile, con entrate prevedibili, può avere un tasso di sconto più basso.
• Se è una startup, un business ciclico o si trova in un paese emergente, il tasso dovrebbe essere più alto per riflettere quel maggiore rischio.

Si possono anche incorporare fattori come:

• Premio per il rischio paese, se opera in mercati meno sviluppati.
• Rischi specifici del settore, come regolamentazione, tecnologia o concorrenza.
• Liquidità, se è un'azienda molto piccola o poco negoziata.

La tasso di sconto non è solo un numero finanziario. È un modo per riflettere la fiducia (o la sfiducia) che hai in quei flussi futuri.

Come valutare un'azienda per flussi di cassa (DFC) passo dopo passo?

Un modello DFC consiste nel stimare quanta cassa genererà un'azienda nei prossimi anni, e poi portare quei flussi al presente utilizzando un tasso di sconto che rifletta il rischio di quell'investimento.

Qui ti indicherò i passaggi, spiegati uno a uno: E infatti il modello DFC segue una logica semplice:

“Quanto vale oggi il denaro che l'azienda genererà in futuro?”

E per questo, utilizziamo questa formula base:

Dove:

• FCF_t = Flusso di cassa libero proiettato nell'anno t
• r = Tasso di sconto
• n = Numero di anni proiettati
• VT = Valore terminale

Andiamo a scomporre ogni passo con un esempio semplice, e poi facciamo la somma finale.

Passo 1: Stimare i flussi di cassa futuri

Si parte dal proiettare quanto flusso di cassa libero (FCFF) genererà l'azienda durante i prossimi anni. Di solito si proietta tra 5 e 10 anni, con 10 una pratica sempre più comune in modelli più dettagliati.

Esempio: supponiamo di stimare i seguenti flussi per un'azienda fittizia “ABC123 LLC”:

Questi flussi dovrebbero essere realistici e coerenti con il modello di business, margini, reinvestimento (capex), tasse, ecc.

Passo 2: Determinare il tasso di sconto

Qui si trova una delle parti più complesse e delicate del DCF. Il tasso di sconto riflette:

• Il rischio del business
• Il costo di finanziamento
• E il rendimento minimo richiesto dagli investitori

Quando usiamo flussi FCFF (come in questo caso), il tasso di sconto adeguato è il WACC (Weighted Average Cost of Capital).

Il WACC pesa:

• Il costo del debito (ciò che l'azienda paga per finanziarsi con prestiti o obbligazioni), aggiustato per le tasse
• Il costo del capitale (ciò che richiedono gli azionisti per il loro investimento)

Esempio: Supponiamo che il WACC di questa azienda (ABC123 LLC) sia del 8% annuo. Questo significa che, per ogni euro generato in futuro, lo scontiamo come se oggi avesse un costo dell'8%.

• Se aumenti il WACC, il valore dell'azienda diminuisce.
• Se lo diminuisci, il valore aumenta. Questo parametro è così sensibile.

Passo 3. Calcolare il valore presente dei flussi proiettati

Ora portiamo al presente i flussi stimati negli anni da 1 a 10, uno per uno. Si applica la formula del valore presente:

Esempio (semplificato): Se il flusso dell'anno 1 di “ABC123C LLC” è 100 M€ e il WACC è 8%, allora:

Facciamo lo stesso con ogni flusso, sommando tutti i valori scontati degli anni da 1 a 10.

Ora, se sommiamo il valore presente di tutti i flussi scontati otteniamo che questo è un valore di 1.006 MILIONI €.

Questo sarebbe il valore attuale dei flussi generati dall'azienda durante i prossimi 10 anni, senza ancora considerare il valore terminale.

Passo 4. Calcolare il valore terminale

Dopo l'anno 10, si assume che l'azienda continuerà a operare, ma non proiettiamo più anno per anno. Invece, calcoliamo un valore terminale, che rappresenta il valore di tutti i flussi successivi a perpetuità, partendo dal flusso dell'ultimo anno.

Si utilizza la formula di crescita perpetua (modello di Gordon):

Dove:

• FCF{n+1} = flusso atteso nell'anno 11
• g = tasso di crescita perpetuo (realistico, normalmente tra 1,5% e 3,5%)

Esempio: Se il flusso dell'anno 10 è 235 M€ e assumiamo una crescita perpetua del 2%, il valore terminale sarebbe:

Ora portiamo quel valore al presente, proprio come abbiamo fatto con i flussi precedenti:

Attenzione: nella maggior parte dei DFC, il valore terminale rappresenta tra il 60% e l'80% del valore totale. Per questo, se cambi il tasso di crescita o il WACC, il risultato finale può variare moltissimo.

Passo 5. Sommare tutto e ottenere il valore dell'azienda

Ora sì, sommiamo:

• Tutti i flussi scontati degli anni 1 al 10
• Il valore presente del valore terminale

Esempio:

• Valore presente dei flussi: 1.006 M€
• Valore presente del valore terminale: 1.850 M€
• Enterprise Value (valore dell'azienda): 2.856 M€

Quindi 2856 milioni di euro è il valore terminale della nostra fittizia “ABC123 LLC” attraverso lo sconto del flusso di cassa, che per molti investitori è l'unico modo reale di valutare un'azienda.

Come interpretare i risultati di un flusso di cassa?

Una volta completato il tuo modello e ottenuto il valore totale dell'azienda, è normale chiedersi:

E ora cosa significa questo?

L'interpretazione del risultato dipende dal tipo di flusso che hai utilizzato:

• Se hai usato il FCFF (Free Cash Flow to the Firm), ciò che ottieni è il Enterprise Value: il valore totale dell'attività, includendo sia ciò che appartiene agli azionisti che ai creditori.
• Per arrivare al valore che interessa agli investitori —il valore delle azioni— devi sottrarre il debito netto:

E cosa faccio con quel valore?

• Se il valore ottenuto è superiore al prezzo attuale in borsa, potrebbe esserci un'opportunità di investimento.
• Se è inferiore, può indicare che l'azione è sopravvalutata (anche se potrebbe essere che le tue proiezioni siano troppo conservative o che il mercato stia anticipando rischi che non hai considerato).

Il DFC non ti dà certezze, ma ti offre un quadro di analisi rigoroso per prendere decisioni fondate. Puoi anche fare analisi di sensibilità: vedere come cambia la valutazione se vari il WACC o il tasso di crescita del valore terminale, per capire quanto sia fragile o robusto il tuo modello.

Con quali strumenti e risorse posso calcolare il DFC più facilmente?

Non è necessario essere programmatori né avere un master per creare un modello di base. Ci sono molti strumenti a disposizione di chiunque:

Software e modelli Excel

Excel è l'ambiente più utilizzato per costruire modelli DFC. Puoi trovare centinaia di modelli gratuiti o a pagamento, dove devi solo:

• Inserire le tue proiezioni di vendite, margini e capex.
• Regolare le ipotesi (WACC, tasso di crescita…).
• E il file esegue i calcoli automaticamente.

Dovrai programmarlo solo una volta, e potrai usarlo nei tuoi modelli di valutazione sempre.

Consiglio: usa modelli con celle chiaramente separate tra input, calcoli e risultati, per evitare errori.

Perché il DCF è essenziale nella valutazione finanziaria? | L'opinione di Noely Méndez

Per me, il modello DCF è uno strumento fondamentale perché obbliga a comprendere l'azienda dall'interno. Non basta guardare il multiplo del momento o confrontare con il settore. Per fare un DCF devi chiederti:

• Come genera denaro questa azienda?
• Quali margini può mantenere nel tempo?
• Quanto deve reinvestire per crescere?
• Quanto è efficiente la sua struttura di capitale?

E questo ti obbliga a conoscere bene l'azienda, i suoi rischi, il suo contesto e il suo modello economico. Per questo, al di là della cifra finale che ti dà il modello, il valore del DCF è il processo.

Non è uno strumento per prevedere il futuro con esattezza.

È un modo di pensare con rigore.

Vantaggi e svantaggi del metodo DCF

In definitiva, il modello di valutazione aziendale per Sconto di Flusso di Cassa Libero (DFC) non è infallibile, ma ben costruito, è uno degli strumenti più potenti e onesti che abbiamo per stimare il valore reale di un'azienda.

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