Warren Buffett: lezioni dall’oracolo di Omaha

Nei primi mesi di ogni anno, le società quotate presentano i loro risultati e rapporti annuali. Una delle presentazioni più attese in tutto il mondo è quella di Berkshire Hathaway.

È un colosso, una delle più grandi aziende del mondo in termini di capitalizzazione di mercato. Attualmente (aprile 2004) è al 16° posto in questa classifica borsistica, con una capitalizzazione di mercato di circa 141 miliardi di dollari.

Tuttavia, non è la sua importanza come azienda che giustifica l'interesse nei conti della Berkshire. Nonostante le sue dimensioni, non appare nei principali indici di borsa perché il suo volume di scambio è piuttosto basso, quasi un gettone. Ciò che è veramente interessante non è l'azienda, né i suoi numeri, ma il suo presidente, Warren Buffett, e le sue opinioni

Alcuni fatti su Warren Buffett

In cifre tonde, Warren Buffett possiede il 30% della società, che rappresenta una fortuna di più di 40 miliardi di dollari. Secondo un curioso confronto fatto da Le Monde Diplomatique (utilizzando dati del 2002), la sua fortuna equivale all'intero PIL della Romania. È secondo solo a Bill Gates nella lista dei ricchi del mondo.

La ricchezza di Warren Buffett è un potente argomento di attenzione, specialmente in un paese come gli Stati Uniti dove il successo negli affari è il valore più alto nella scala dei valori. Ma la grande differenza tra Warren Buffett e altri magnati, come Gates o la famiglia Walton, è che la sua fortuna è stata costruita, almeno per la maggior parte, attraverso gli investimenti, non l'imprenditorialità in sé. Quindi le sue opinioni sui mercati hanno una rilevanza molto diversa da quelle di un semplice imprenditore.

Warren Buffett si rivolge, in teoria, agli azionisti della Berkshire attraverso una “lettera” in cui, oltre a commentare l'andamento dell'azienda, coglie l'occasione per esprimere ogni genere di idee e opinioni. Queste lettere, insieme a una serie di interviste, articoli e conferenze, riflettono le idee di Buffett, che non ha mai cercato di sistematizzare i suoi pensieri in un libro, anche se ci sono stati alcuni appassionati (tra cui una ex nuora) che hanno cercato di farlo con diversi gradi di successo.

La pubblicazione della lettera annuale agli azionisti è oggetto di molta attenzione nei media specializzati. Quest'anno non ha fatto eccezione. Sfortunatamente, gran parte del commento è piuttosto superficiale. Per apprezzare correttamente il contributo di Buffett, deve essere collocato nel contesto della sua carriera personale. Cercheremo di fornire una serie di fatti e idee che ci permetteranno di capire Buffett, di trarre il massimo da ciò che ha da offrire e anche di rifiutare ciò che non è così prezioso.

Biografia di Warren Buffett

Warren Buffett è nato a Omaha il 30 agosto 1930. Secondo lo stesso Buffett, il suo destino era legato al mercato azionario dal momento del suo concepimento.

Ho una predilezione per il 1929 perché è lì che è iniziato tutto per me. Mio padre era un trader di borsa all'epoca e dopo il crollo del mercato azionario in autunno, aveva paura di chiamare chiunque, tutte le persone che avevano perso soldi. Così lui restava a casa la sera e siccome non c'era la televisione, sono stato concepito intorno al 30 novembre 1929 (e sono nato nove mesi dopo, il 30 agosto 1930), e ho sempre avuto una sensazione piacevole riguardo all'incidente”. Questo mostra chiaramente uno dei tratti della personalità di Warren Buffett, il suo senso dell'umorismo.

La prima circostanza favorevole nella carriera di Warren Buffett è il suo background familiare, che lo ha portato a contatto con il mondo della finanza e degli affari fin dalla tenera età. Gli agiografi lo dipingono come un bambino che passava parte del suo tempo a leggere i libri di borsa nella biblioteca di suo padre e un'altra parte a comprare azioni o a creare “affari” vendendo cose ai suoi compagni di scuola. Aneddoti a parte, la cosa importante è che per Warren Buffett i mercati sono un linguaggio “naturale“, imparato nell'infanzia, che gli dà un certo vantaggio sugli altri investitori. È simile al modo di Fernando Alonso con le auto.

La seconda circostanza favorevole, di importanza decisiva, è l'insegnamento di Benjamin Graham, uno dei grandi teorici del mercato azionario. Graham ha postulato l'esistenza di un “valore” legato alla capacità di generare profitti delle aziende.

In teoria, il valore dovrebbe essere il prezzo delle azioni. A breve termine, il mercato, condizionato da molteplici altri fattori, non è sempre in grado di incorporare il valore nel prezzo delle azioni, ma nel lungo periodo prezzo e valore quasi sempre convergono. A breve termine, il mercato è una macchina per votare e a lungo termine una macchina per pesare. L'investitore che calcola correttamente il valore e compra sistematicamente aziende sottovalutate finisce per sovraperformare il mercato in media.

Le tesi di Graham interessarono Warren Buffett al punto che si iscrisse ai corsi da lui tenuti alla “Columbia University”. Il rapporto che si sviluppò fu abbastanza stretto, al punto che Buffett lavorò per qualche tempo, dopo aver completato i suoi studi, nella società di investimenti gestita da Graham. Nel 1956, Graham decise di ritirarsi e Warren Buffett, all'età di 26 anni, iniziò la sua carriera come manager autonomo.

I numeri di Warren Buffett

È stato scritto che la magia di Warren Buffett gli ha permesso di trasformare 100 dollari in 42 miliardi di dollari, il che non è vero, o meglio è una di quelle mezze verità che possono essere più fuorvianti delle bugie. In realtà, ha promosso una società d'investimento in cui lui sarebbe stato il manager e un gruppo di familiari e amici avrebbe messo il denaro da investire. Per diventare azionista della società mise 100 dollari simbolici, ma il capitale iniziale era di 105.000.

L'accordo di Warren Buffett con i partner d'investimento era di raccogliere il 25% dei rendimenti superiori al 6% annuo. La sua abilità, la sua fortuna o, più probabilmente, un misto di entrambe, gli hanno permesso di ottenere risultati spettacolari che hanno posto le basi della sua fortuna personale.

Il rendimento di Warren Buffett tra il 1956 e il 1969 è stato del 29,5% all'anno, un rendimento cumulativo di quasi 2.900%. Con il diffondersi della sua abilità, sempre più persone gli affidarono i loro risparmi e l'azienda aumentò il suo capitale. I nuovi contributi e il reinvestimento dei profitti hanno gradualmente reso Warren Buffett un attore importante, capace non solo di investire ma anche di controllare alcune piccole aziende.

Nel 1969 arrivò alla conclusione che il mercato nel suo insieme era sopravvalutato e che sarebbe stato impossibile per lui continuare a guadagnare i rendimenti che aveva ottenuto in precedenza. Così ha deciso di sciogliere la società e restituire il denaro agli azionisti.

La sua commissione di gestione, reinvestita nella società stessa, gli aveva permesso di accumulare 25 milioni di dollari. Avrebbe potuto “ritirarsi” come fece un altro manager leggendario, Peter Lynch, poiché la fortuna accumulata era sufficiente per un uomo austero come lui per vivere senza preoccupazioni per il resto della sua vita.

Warren Buffett e l'efficienza del mercato

Warren Buffett ha creato un “circolo virtuoso“, dove la crescita del business assicurativo aumenta la quantità di liquidità disponibile, che, investita in modo molto redditizio, genera nuove risorse che permettono al business assicurativo di crescere: merito o motivo?

Abbiamo lasciato Warren Buffett nel 1969, dopo essere diventato milionario, anche se modesto, e dopo aver terminato la sua carriera di manager dipendente. Da allora, Buffett non è più un manager, anche se non è raro leggere articoli in cui viene considerato tale.

Nel corso della sua carriera, la società gestita da Warren Buffett aveva preso partecipazioni in un certo numero di piccole e medie imprese, fino al controllo della gestione. Una di queste aziende era un'ex azienda tessile chiamata Berkshire Hathaway, che si trovò in gravi difficoltà nei primi anni '60, facendo crollare il suo prezzo delle azioni. Il fondo di Buffett ha preso il controllo nel 1965, approfittando dei bassi prezzi delle azioni.

Quando il fondo fu sciolto nel 1969, Warren Buffett usò il suo denaro per diventare l'azionista di maggioranza della Berkshire e assumerne la presidenza. Ma Berkshire non è un fondo d'investimento, e nemmeno una holding, è una società. Quindi il cliché di Warren Buffett come investitore del mercato azionario è una mezza verità.

Dal 1965 in poi, la Berkshire si è ripresa e ha realizzato un profitto. Il genio di Warren Buffett è stato quello di utilizzare le risorse generate per reindirizzare il business della società dall'attività industriale all'assicurazione. Ha iniziato comprando due piccole compagnie di assicurazione locali nella sua città natale, Omaha, e durante gli anni '70, quando è diventato il proprietario della società, ha continuato ad espandersi nel settore assicurativo con ulteriori acquisizioni di dimensioni crescenti.

L'attività industriale è entrata in un declino irreversibile a causa della maturità del settore tessile e del rifiuto di dirottare risorse preziose in investimenti con ritorni attesi molto modesti. Nel 1985 le fabbriche furono chiuse, anche se la loro importanza era stata minima per molti anni.

Il business delle assicurazioni forniva un rendimento molto più alto del business tessile, ma il suo maggiore interesse agli occhi di Buffett era dovuto a due sottigliezze, la sua natura finanziaria e la sua leva finanziaria. Le compagnie di assicurazione gestiscono il denaro come una merce, il che le rende più comprensibili e controllabili per qualcuno con un background essenzialmente finanziario. Al loro patrimonio netto devono aggiungere le riserve tecniche, che, in breve, sono i premi in denaro tenuti in deposito per garantire la copertura dei sinistri. In linea di principio, queste riserve tecniche sono un prestito a tasso zero dai clienti all'assicuratore. Una buona gestione di questi fondi permette di ottenere rendimenti finanziari supplementari senza bisogno di fornire nuove risorse, il che aumenta il rendimento delle risorse proprie impiegate.

Dal 1965 al 2003, l'attività della Berkshire ha avuto un rendimento medio annuo del 22,2% rispetto al 10,4% dello S&P 500 compresi i dividendi. Questa “piccola” differenza dell'11,8% è enorme a causa dell'effetto dell'interesse composto. Un dollaro investito in un fondo indicizzato S&P, in teoria (senza tener conto di spese e tasse), sarebbe stato convertito in 4.743. Lo stesso dollaro investito in Berkshire sarebbe teoricamente diventato 259.485, quindi non è sorprendente che il suo azionista di maggioranza sia il secondo uomo più ricco del mondo.

La redditività non è dovuta solo alle decisioni di investimento, ma anche alla redditività dell'attività assicurativa. Ma è chiaro che la politica degli investimenti è stata decisiva, perché altrimenti l'assicurazione sarebbe l'affare commerciale per eccellenza. La differenza fondamentale con le altre compagnie di assicurazione è che Buffett, insieme al suo amico Charlie Munger, ha gestito personalmente l'investimento delle partecipazioni in denaro e lo ha fatto superlativamente bene, molto meglio dei manager professionisti al servizio delle compagnie di assicurazione. Questo ha creato un “circolo virtuoso“, dove la crescita dell'attività assicurativa aumenta la quantità di liquidità disponibile, che, investita in modo molto redditizio, genera nuove risorse che permettono all'attività assicurativa di crescere.

Tuttavia, il merito di Warren Buffett è stato messo in discussione dai sostenitori del mercato efficiente, che credono che sia dovuto più ai capricci del caso che ai suoi meriti. Burton G. Malkiel, il grande apostolo e divulgatore della teoria del mercato efficiente, lo illustra con una curiosa parabola, quella dei “lanciatori di monete“. Buffett stesso, polemizzando sull'argomento, ci offre una versione personale, divertente e un po' parodica della parabola:

Vorrei che tu immaginassi un lancio di moneta nazionale. Prendiamo 225 milioni di americani e chiediamo loro di scommettere un dollaro. Si alzano ogni mattina all'alba e lanciano tutti la moneta. Se ci azzeccano, vincono i soldi di quelli che non ci azzeccano, e il giorno dopo le scommesse tornano ad avere tutti i vincitori in fila. Dopo 10 lanci di moneta in dieci mattine successive, ci saranno circa 220.000 persone negli Stati Uniti che avranno indovinato la faccia della moneta. Ognuno di loro avrà vinto poco più di 1.000 dollari.

Ora questo gruppo comincerà a vantarsene, la natura umana è così. Possono cercare di essere modesti, ma all'occasionale cocktail party ammetteranno agli attraenti membri del sesso opposto quale sia la loro tecnica e quale meraviglioso acume sia necessario nel mondo del lancio della moneta.

Tra altri dieci giorni avremo 215 persone che hanno colpito le loro monete 20 volte e che, con questo esercizio, hanno trasformato ciascuno il loro dollaro in poco più di 1 milione. A quel punto questo gruppo potrebbe iniziare a perdere la testa. Probabilmente scriveranno libri su ‘come il mio dollaro è diventato un milione in venti giorni lavorando trenta secondi ogni mattina'. Ancora peggio, potrebbero iniziare a volare per il paese conducendo seminari su come lanciare correttamente la moneta e ponendo agli insegnanti scettici la domanda: “se non si può fare, perché l'abbiamo fatto?

Ma poi alcuni professori saranno così sconsiderati da commentare il fatto che se 225 milioni di oranghi avessero fatto un test simile, il risultato sarebbe stato lo stesso: 215 oranghi con 20 lanci di moneta corretti”.

A cui Buffett risponde: “Se avessimo preso 225 milioni di oranghi, ci fossero 215 vincitori dopo 20 giorni, e si scoprisse che 40 vengono da un certo zoo di Omaha, dovremmo chiedere al loro guardiano cosa mangiano, se fanno un certo esercizio e un sacco di altre cose. Cioè, se troviamo una straordinaria concentrazione di successo, vorremmo verificare se è possibile identificare le caratteristiche insolite che possono essere i motori del successo”.

Lezioni da Warren Buffett

Quali sono le caratteristiche insolitepossedute da chi ha successo nei mercati finanziari che spiegano il loro successo al di là delle circostanze casuali? Warren Buffett ha scritto la prefazione all'ultima revisione del classico “Investor Intelligence” del suo maestro Graham e ci ha dato la risposta:

Investire con successo per tutta la vita non richiede un quoziente d'intelligenza esorbitante, un'intuizione commerciale insolita o informazioni privilegiate. Ciò che è necessario è una solida struttura intellettuale per prendere decisioni e la capacità di evitare che le emozioni distruggano tale struttura. Questo libro prescrive in modo chiaro e preciso il quadro giusto. Dovete fornire la disciplina emotiva.

Se seguite i principi che Graham sostiene, non otterrete un cattivo risultato dai vostri investimenti. Se otterrete risultati eccezionali dipenderà dallo sforzo e dalla ragione che applicherete ai vostri investimenti, così come dall'entità della follia del mercato che prevale nella vostra carriera d'investimento. Più assurdo è il comportamento del mercato, migliore è l'opportunità per l'investitore metodico”.

Questo riassume molto bene la formula magicaper il successo sui mercati. Richiede chiarezza di pensiero (‘fermo quadro intellettuale'), controllo delle emozioni per non deviare dal percorso indicato dal nostro quadro intellettuale … e fortuna sotto forma di ‘grandezza della follia del mercato', qualcosa che non dipende dalla volontà, né sotto il controllo dell'investitore. Oltre al grado di irrazionalità del mercato, la fortuna si manifesta in molteplici modi. Per esempio, una decisione può essere corretta e fallire a causa dell'emergere di un nuovo fattore inaspettato che non poteva essere previsto. Naturalmente, questi fattori inaspettati a volte lavorano anche a nostro favore.

Warren Buffett, pubblicizzando il libro, gli attribuisce poco meno di un monopolio sui giusti quadri intellettuali. Il suo successo è davvero dovuto all'applicazione delle teorie di investimento del valore? La risposta corretta è “in parte sì, ma solo in parte”. Dopo tutto, ci sono molte persone che hanno seguito questo corso d'azione con risultati molto meno brillanti, persino negativi. La vera ragione del suo successo è più sottile.

In Warren Buffett c'è una capacità naturale di analizzare correttamente le situazioni e di sfruttare le opportunità identificate senza essere ostacolati dalla pressione emotiva dell'ambiente. La capacità di identificare le opportunità include anche le “non-opportunità“, cioè quelle situazioni e prodotti in cui non si dovrebbe investire.

Questo gli ha permesso di ottenere un rendimento superiore a quello del mercato durante tutta la sua carriera grazie a decisioni semplici e difficili allo stesso tempo, come non investire in tecnologia all'apice del boom alla fine degli anni novanta. In quel momento di “follia del mercato”, Warren Buffett riaffermò il suo quadro intellettuale in una memorabile intervista su Fortune, una vera e propria masterclass che personalmente considero uno dei miei testi di riferimento (esiste un'eccellente traduzione in spagnolo). Ora sembra tutto molto chiaro, ma allora ci voleva una straordinaria fermezza intellettuale per parlare così.

Il suo riferimento fondamentale è stata la teoria del valore, ma intesa non come un insieme di linee guida rigide, ma come un insieme di principi generali (in gran parte ripresi nella suddetta intervista) che devono essere adattati alla realtà concreta. Nel corso degli anni, ha preso le distanze da alcuni postulati obsoleti o errati della teoria del valore, senza essere prigioniero di alcun dogma. Tuttavia, le sue idee e i suoi modi d'azione, compilati da devoti seguaci, minacciano di diventare un nuovo dogma.

Le sue azioni negli ultimi anni sono la prova della sua straordinaria flessibilità e capacità di adattarsi alle mutevoli circostanze della realtà, in una misura che è sorprendente per un settantenne.

Uno dei principi della sua filosofia di investimento era l'alta qualità del credito e della gestione nella selezione degli investimenti. La scarsità di opportunità che soddisfano i suoi esigenti requisiti in questo senso lo ha portato a prendere posizioni nelle cosiddette “obbligazioni spazzatura“, che sono tali a causa della bassa qualità del credito dei loro emittenti, spesso a causa delle conseguenze di una cattiva gestione, anche fraudolenta. Avevo notato che il “flight to quality” del mercato degli orsi, iniziato nel 2000, rendeva sempre più difficile trovare buone opportunità nei titoli solidi, ma le creava in quelli più rischiosi, soprattutto nel campo del reddito fisso. Il risultato è stato eccellente, con una parte significativa dei rendimenti degli investimenti nel 2003 provenienti da queste obbligazioni (1.138 milioni su un totale di 4.129).

Warren Buffett ha sempre evitato le utilities perché hanno due caratteristiche che sono in contrasto con la possibilità di alti rendimenti a lungo termine. Da un lato, richiedono enormi quantità di capitale fisso per funzionare, e dall'altro, le loro aspettative di crescita sono spesso piuttosto modeste, a causa delle restrizioni normative e del collegamento dei tassi di crescita ai tassi di crescita economica globale. Tuttavia, tra il 2000 e il 2002 ha preso una partecipazione significativa in un operatore di rete di gas ed elettricità statunitense, “MidAmerican Energy Holding”. L'azienda ha approfittato delle ricadute della crisi Enron per rafforzare la sua posizione sul mercato a un buon prezzo e ha una curiosa diversificazione come agenzia immobiliare con un grande potenziale di crescita. Nelle circostanze attuali, Warren Buffett vede un buon potenziale nel business dell'energia, e probabilmente ne comprerebbe di più se non fosse per le restrizioni normative progettate per prevenire posizioni dominanti.

Un altro dei dogmi tradizionali di Warren Buffett è quello di mantenere i suoi investimenti localizzati negli Stati Uniti. Dal 2002, tuttavia, ha investito in azioni, obbligazioni e valute estere perché vede un maggiore potenziale di apprezzamento e a causa della sua preoccupazione per i problemi strutturali dell'economia statunitense. L'investimento più importante anche nel settore energetico è stato in PetroChina (prima che la Cina diventasse di moda), che ha quasi triplicato il suo valore. Allo stesso tempo, le posizioni in valuta estera sono state un'importante fonte di profitti a causa del dollaro debole.

Warren Buffett è stato considerato come un esempio vivente dell'inadeguatezza delle strategie di investimento passive, perché ci fanno sprofondare nella mediocrità e chiudono la strada per diventare ricchi investendo nel mercato azionario. Nella sua ultima lettera agli azionisti, Papa Buffett, nessun papista, elogia i fondi indicizzati di Vanguard: “i fondi indicizzati a basso costo (come quelli di Vanguard) sono favorevoli agli investitori per definizione e sono la migliore selezione per la maggior parte di coloro che desiderano possedere azioni”.

Quindi, fermezza sì (ricordate l'intervista di Fortune), ma allo stesso tempo flessibilità e totale assenza di dogmi e pregiudizi, una sintesi molto difficile.

Dobbiamo toglierci dalla testa l'idea che esista un metodo Buffett che, se seguito con disciplina, aprirà lo scrigno del tesoro. Purtroppo, parte della sua popolarità è spuria, perché ha a che fare con la semplice e acritica ammirazione per il realizzatore e il desiderio di copiarlo per diventare come lui. È radicato nella cultura americana. Michael Moore lo chiama il mito di Horatio Alger. Buffett è un uomo di grande integrità morale, l'antitesi personificata del capitalismo predatorio che Moore descrive, il che aggiunge al suo fascino equivoco.

Dobbiamo usare Warren Buffett alla maniera di Buffett, come quadro di riferimento per suggerire idee utili per il nostro approccio ai mercati, non copiarlo meccanicamente.


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